<質問者> 私は[芸術学部]音楽スクールの博士課程に在籍していますので、質問内容も芸術に対する資金提供の話題になります。芸術活動へ資金を出す責任はどこにあるとお考えですか。政府の政策としてか、企業なのか、それとも個人が出すものでしょうか。
<バフェット> 政府の政策か個人によるものだと思います。つまり、その2つの組み合わせになるでしょう。50年とか75年前は完全に個人が出していた時代でした。しかしさまざまな活動があるので、政府や個人のどちらにも資金を提供する場があると思います。
<質問者> お子さんに対して金銭的に支援なさっていないと聞いていますが、本当でしょうか。反対に、ご両親から金銭的に受けたものは何でしたか。
<バフェット> そうですね、あらゆる良いことを授かりました。ただし、お金はもらいませんでした。実際のところ、わたし自身が望んでいなかったですし、もっといい両親の子供だったらなどと考えたこともありませんでした。これはきわめて大切なことです。子供を裕福にしてあげることは、わたしの信ずるところではありません。社会全体としてみれば、それはまちがっているとさえ思います。貧困者に対してフードスタンプ[生活保護用の金券]を配ることは[自立心を]弱らせることにつながる、と説く人たちがいます。「フードスタンプを付与された人はそれに依存するようになり、次の世代はさらに多くのフードスタンプを求めるようになる」といった話でした。それではそのような人たちと、生まれてから遺産を相続するまでずっとフードスタンプをもらえる子女とでは、どんな違いがあると言えるでしょう。彼らが受けとるフードスタンプには株式や債券という名前がついており、世話をしてくれる福祉担当者も実は信託担当者です。そのような巨大な信託がどれだけ自立心を低下させるのか、彼らが見たこともないほどでしょう。基本的にわたしはこう考えています。金持ちが自分の子供に対して残したりあげたりするときは、何かをするのに十分な程度にして、何もしなくていいほどたっぷりにしてはなりません。それが理に適っていると思います。一文無しの家に生まれたかのようにすべきとは思いませんが、何もせずにぬくぬく暮らせるのはよくないと思います。山のようなフードスタンプを受けとるというスネかじりを原則的につづける生き方です。これはわたし個人としての哲学です。
Q. I'm a doctoral student in the School of Music, and my question has to do with arts funding. I'm wondering where you think the responsibility for funding for arts programs would lie. Would that be with governmental programs or with businesses or private individuals?
A. I think it's with government programs and private individuals. I mean, I think it's probably a combination needed on that. If you go back 50 or 75 years, it was entirely private. But, I think, in terms of a lot of activities like that, there is a place for both the government and for private funding.
Q. I've heard that you refuse to assist your children financially. Is this true? And, what did you get from your parents financially?
A. Well, I got all kinds of good things. But, I didn't get money. And, I really didn't want it actually. I don't think I could have been raised with a better pair of parents. That was enormously important. I don't believe in making kids rich. I just think it's wrong in terms of society. I hear these people who lecture about the debilitating effects of food stamps on the poor. They say, "You know, you give them food stamps, and they get dependent, and then the next generation wants more food stamps," and all that sort of thing. What is the difference between that and some kid who gets a lifetime supply of food stamps at birth through inheritance, you know, except the food stamps are called stocks and bonds and the welfare officer is called a trust officer? They never seem to see the debilitating effects of having some big trust for themselves. I basically believe that if you are rich, you should leave your kids or give them enough so they can do anything but not enough so they can do nothing. I just think that makes sense. I don't think it should be like they were born into total poverty, and I don't think they should be entitled to live a life of doing nothing, essentially living off this stored-up supply of food stamps which somebody handed them. So, that is my own personal philosophy on it.
2014年3月30日日曜日
山のようなフードスタンプ(ウォーレン・バフェット)
2014年3月28日金曜日
株式の期待リターン率について(チャーリー・マンガー)
<質問者> あなたやバフェットさんが言われることは、ことごとく筋が通っていると思います。ですが、30年前にベン・グレアムが使った言葉とそっくり同じようにも聞こえます。彼は、株価[S&P]が900ドルのときに割高だと発言していました。
<マンガー> 我々がグレアムと同意見だとは思いませんね。彼は人間としてはすばらしい人物でしたが、株式市場全体の行く末を予想するという点ではネジがゆるんでいました。それとは違って、市場に対する私やウォーレンの見方は不可知論者であることがほとんどです。
その一方で我々はこう言ったこともあります。全般としてみれば普通株は、インフレ調整後で10から11%のリターンを何年にもわたってあげるだろう。ただし、すごく長くは続かないと。そう、継続はできません。単に不可能なのです。世界の富はそのような成長率では増えません。過去15年間にスタンフォードのポートフォリオで起こったことがどうであれ、今後はほぼ間違いなくそのような好い目に遭うことはないでしょう。それでも大丈夫でしょう。しかしこの15年間は投資家にとって至福の時代でしたね。そのような規模のぼろ儲けがいつまでも続くことはありません。
<質問者> バークシャーが公表した年次報告書に対して、報道の多くが悲観的な見方を示し、会社がどんどん大きくなるにつれて残された機会が少なくなっていくことを危惧しています。10年後にはどうなっているのでしょうか。
<マンガー> 我々は「バークシャーの規模が業績の足をひっぱって、株主の富が今後増加する率は以前とくらべて下がっていくだろう」とたびたび繰り返してきました。これは見解ではなくて確約です、と何度も言いました。
しかし現在から毎年15%ずつ簿価を増加させることができれば、それほど悪い数字ではありません。長期間投資してくれる株主も満足してくれるでしょう。つまりいくぶん減速しても仕方がない、と我々は考えているわけです。そうなるのは間違いないと思いますが。それでも長期の株主は納得してくれると思います。
しかし、現在の簿価が15%ずつ増加していくと約束したわけではないですよ。
Q: Everything you and Buffett say seems logical. But it sounds like exactly the same language that Ben Graham was using thirty years ago when he was saying the stock market was overvalued - when it was at 900.
Oh, I don't think that we share that with him. Graham, great though he was as a man, had a screw loose as he tried to predict outcomes for the stock market as a whole. In contrast, Warren and I are almost always agnostic about the market.
On the other hand, we have said that common stocks generally have generated returns of ten to eleven percent after inflation for many years and that those returns can't continue for a very long period. And they can't. It's simply impossible. The wealth of the world will compound at no such rate. Whatever experience Stanford has had in its portfolio for the last fifteen years, its future experience is virtually certain to be worse. It may still be okay. But it's been a hog heaven period for investors over the last fifteen years. Bonanza effects of such scale can't last forever.
Q: Berkshire's annual report got a lot of press for being pessimistic and for expressing concern about the shrinking pool of opportunities as the company gets bigger and bigger. Where does that leave you ten years from now?
We've said over and over that our future rate of compounding our shareholders' wealth is going to go down compared to our past - and that our size will be an anchor dragging on performance. And we've said over and over again that this is not an opinion, but a promise.
However, let's suppose that we were able to compound our present book value at fifteen percent per annum from this point. That would not be so bad and would work out okay for our long-term shareholder. I'm just saying that we could afford to slow down some, as we surely will, and still do okay for the long-term shareholder.
By the way, I'm not promising that we will compound our present book value at fifteen percent per annum.
バークシャーの1株当たり簿価の変化をみると、講演が行われる前(1995年末)に14,503ドルだったものが、2013年末には135,001ドルになっています。これは9.3倍であり、年率換算にして13.2%ずつ成長したことになります。なお、この間のS&P500の増加率は年率6.3%でした。ただしこれには配当を含んでいないので、それを合算すると税引き前で8.2%程度になります。
2014年3月26日水曜日
これから坂を下る人(『シグナル&ノイズ』)
』を読了しました。期待にたがわず、十分楽しめ、そして学ぶものがありました。本書では将来予測に関する世の中のさまざまな課題を取りあげています。過去の投稿で『異端の統計学 ベイズ』をご紹介した流れで本書のことに触れましたが、この本でもベイズ統計学的なアプローチや不確実性が重視されています。著者ネイト・シルバー氏が携わる本業や経験したことに関する話題は読ませる文章で、自然と引き込まれました。しかしそれにとどまらず、全般的に文章の構成・展開がこなれており、最後まで読み手を引っぱってくれる本だと思います。お勧めできる本です。今回ご紹介するのは同書からの引用で、「結果とプロセス」の話題です。この話題は少し前に取り上げています(マイケル・モーブッサンの回)。
私たちアメリカ人は、結果が重視される社会に生きている。金持ちや有名人、あるいは美しい人を見ると、その人たちがそうなるのにふさわしい人だと考える傾向がある。こうした考え方は、自らを取り巻く状況をさらに強める性質をもっている。金を儲ける人はさらに儲ける機会を生み出し、有名人はさらに名声を高める方法を手にし、美の基準はハリウッドスターの容貌を変えるかもしれない。
別に政治的な意図はないし、富の再分配について議論するつもりもない。しかし、経験的に言って、成功というのは、ハードワーク、才能、そして機会と環境の組み合わせで決まる。ノイズとシグナルの組み合わせと言っていいかもしれない。私たちはたいていシグナルの要素を重視するが、うまくいかないときには運のせいにする傾向がある。世の中では、家の大きさが成功の大きさを意味し、そこにたどり着くまでに乗り越えてきたハードルについては誰も深く考えない。
予測に関して言えば、とにかく結果が重視される。株式相場の底を言い当てた投資家は天才扱いだ(欠陥だらけの統計モデルがたまたま当てたとしても)。ワールドシリーズで優勝したチームのゼネラル・マネージャーは、なにはともあれ、ほかのチームのゼネラル・マネージャーより優秀だとみなされる。そこに至るプロセスなど問題にされない。これはポーカーにも当てはまる。クリス・マネーメーカーも「幸運のカードをつかんだ素人ギャンブラー」という宣伝文句だったら、これほど話題になることはなかっただろう。
ときとして私たちは、運というものを予測が外れたことの言い訳に使おうとする。金融危機が表面化した際の格付会社のように。けれども、予測が外れた本当の理由は、現実に存在する以上のシグナルをキャッチしようとしたことにある。
この問題を解決する1つの方法は、もっと厳しく予測を評価することだ。結果を評価することで、安定的に正しく予測できるようになる分野もあるだろう。もう1つは、結果ではなくプロセスを重視する方法だ。データにノイズが非常に多いときにはこの方法しかないだろう。ノイズが多すぎて、どの予測が正しいのかわからないときは、予測者の姿勢や適性に注目しよう。それらは予測の結果と相関があるはずだ(ある意味、私たちは予測者がどのくらい正確な予測をするかを予測していると言える)。
ポーカーのプレーヤーは、こういうことを普通の人よりよく理解している。理屈抜きの浮き沈みを体験しているからだ。ドワンのように高い賭け金でプレーする人は、株の投資家が一生をかけて経験するような変動を1ゲームで経験することもある。いいプレーをして勝つ。いいプレーをして負ける。まずいプレーをして負ける。まずいプレーをして勝つ。ポーカーのプレーヤーなら誰でも、これらの状況を何度も経験するので、プロセスと結果は違うものだらけだということがわかっている。
一流のプレーヤーと話せばわかるが、彼らは自分の成功を当然のこととは思っていない。常に自分を改善しようとしている。ドワンは言った。「もう十分に上達した、ポーカーはわかった、と言う人はこれから坂を下る人だ」(p.360)
もうひとつ、おまけです。この手の文章は時折目にしますが、仮に半分割り引いたとしても、個別銘柄をさがす個人投資家にとっては大いなる福音だと感じています。
ブロジェット[元アナリストで、現在はBusiness Insiderを主宰]はこう語ってくれた。「トレーダーやファンド・マネージャーと話してみればわかると思うが、彼らは翌週か翌月、あるいは四半期先くらいのことしか考えていない。長期的な視点なんてものはない。ライバルと比較して、自分のパフォーマンスはどうか、という視点しかない。90日間で成果を出さなければ、クライアントは自分を切る。メディアにもこきおろされ、恥ずかしい思いをして、成績が地の底まで落ちる。こんな状況でファンダメンタルズなんて何の役にも立たないよ」(p.390)
2014年3月24日月曜日
ウォートン・スクールによるインタビュー記事(ハワード・マークス)
Investor Howard Marks on Luck, Risks and the Job that Got Away (Wharton, University of Pennsylvania)
はじめの話題は、個人投資家がそのまま適用するのはむずかしいやりかたです。ただし、価値を評価する際の姿勢としては参考になります。
仕事をする中で彼がいくらか学んだことは、[昔の勤め先である]シティバンクが[1970年前後に]「ニフティー・フィフティー」を重視する政策をとったことで、「アメリカで最高の諸企業に投資して多額の損失を出したこと」だった。その後同社は「アメリカで最悪の諸企業に投資し、多額の利益をあげた」。マークスはさらに付け加えた。「何を買ったかではなく、いくら払ったのか。投資で成功するこの理由がわかるまでに、いつまでも時間をかけてはいられません」。質の高い資産は割高となりやすいため、まずい投資となりうる、とマークスは指摘する。逆に質の悪い資産は安値で買えるため、良い投資となりうるのだ。オークツリーが今日手がけるもので、債務不履行(か寸前の)債券(Distressed debt)は最大の割合を占めている。「当社はその領域で一貫して大きな成功をおさめてきた」とマークスは言う。
「過去25年間にわたって当社は年率23%のリターンをあげてきました。また案件のうちの95%が黒字となりました」と彼は説明した。またオークツリーはその間におよそ50の基金から資金を預かったが、損失を出したものは1件もなかった、と彼は加えた。「こう表現してよいのであれば、10社に投資して1社がグーグルとなれば成功とみなされるベンチャー・キャピタルのような博打(ばくち)ではありませんでした」。
What his career experience so far had told him was that with its Nifty 50 policy, Citibank had invested in "the best companies in America and lost a lot of money." Then it invested in "the worst companies in America and made a lot of money," Marks noted, adding that "it shouldn't take you too long to figure out that success in investing is not a function of what you buy. It's a function of what you pay." An asset of high quality, Marks pointed out, can be overpriced and be a bad investment; an asset of low quality can be bought cheaply and be a good investment. Distressed debt is the lion's share of what Oaktree handles today, and Marks said the company has been enormously successful - consistently so - in that area.
"Our return over the past 25 years has been 23% a year. And 95% of our outcomes are positive," he noted, adding that Oaktree has raised about 50 funds over the same period and never had one that lost money. "It's not a crapshoot like - if you'll pardon the expression - venture capital, where you invest in 10 companies but if one of them turns out to be Google, you're a success."
投資で成功するための別のたとえ話として、マークスはカリフォルニアに住んで長いことを好んで取りあげる。地震が頻発する地域に家を持つことを投資ポートフォリオと比較するのだ。「構造的な欠陥があるかもしれない家に30年間住んで倒れなかったとします。だからといって、それが無欠陥を証明するわけではありません。試練にさらされなかっただけのことです」。ポートフォリオに対して次のように問いかけることが重要だ、とマークスは言う。市場が上昇した時に儲かるかではなく、下落した時に傷を負わずにいられるか、と。「あなたが託した投資のプロは、値上がりする可能性を持ちながらも併せてリスクを管理できるほどに、慎重で先見性があって多様にふるまえる人でしたか」。
Another metaphor for successful investing which Marks is fond of citing is based on his many years in California. He compared an investment portfolio to a house located in an earthquake zone. "The house might have a structural flaw. And you might live in that house for 30 years and it doesn't fall down. But that doesn't prove it doesn't have a flaw - it only means it wasn't tested." Marks said that the important question about a portfolio is not if it made money when the market went up, but if it would have stayed intact if the market went down: "Has the investment professional been prudent, farsighted and versatile enough to include risk controls at the same time as upside potential?"
2014年3月22日土曜日
株を買う前にやるべきこと(ウォーレン・バフェット)
<質問者> どこの大学でも「常識」の科目を教えるべきとお考えになっている、と耳にしました。そこでお聞きしたいのですが、あなたの定義では常識とはどのようなもので、何を教えるべきと思いますか。
<バフェット> 常識について教えるべきだ、と言ったかどうかは覚えていませんね。というのも、それは教えることができるものなのか自信がありませんから。しかし、高い知能を持った大勢の人が道を踏み外していることには驚いています。ビジネスに限らず、まぎれもなくすばらしい頭脳を持った人があまりにも多くの自滅的な行動に携わってしまうのは、わたしには驚くべきことです。非常に思慮深いと思える人たちを調べてみましたが、どうすれば本当に効くのかつかめませんでした。ですから、他人に対してどのように植えつけたり教えればいいのか、さっぱりわかりません。しかし、ものごとに対して必要以上に複雑にやっている人はたくさんいると思っています。わたしたちが投資する方法には複雑なところはまったくありません。すごくわかりやすいやりかたです。株を買う前には紙に書いておくべきだ、と以前から考えてきました。「GMを47ドルで購入する」とか「USスチールを83ドルで買う」のようにです。そして買った理由を書き出しておきます。それも1枚紙の表側に全部が書き込めるように、つまり一段落で表すようにしてください。ビジネスにおける重要ですばらしいアイデアは、すべてと言っていいほど非常に単純なものです。サム・ウォルトンがウォル・マートでやったアイデアもすごく単純でした。その作業はむずかしくありません。おそらく常識の話題と少し関わってきますが、もし何かをなしとげたいと考えるのであれば集中して取り組むべきです。ミセスBも集中してやっていました。彼女は人生を通して1日たりとも学校に通わなかったのですが、あらゆる種類の人よりも優秀でした。頭が良くて熱意に満ちていただけでなく、集中していたからです。IBMを始めたトム・ワトソンも同じようにやりました。彼はこう言っています。「私は天才ではない。ただしうまくやれる分野ならいろいろとある。だから私はその分野にとどまりつづけるのだ」。そして集中するということにも、さまざまな常識が関わっています。
Q. I've heard that you feel that all universities should teach a course in common sense. I was just wondering: What is your definition of common sense? What should this course teach?
A. Well, I don't know whether I've said they ought to teach a course in common sense because I'm not sure you could teach it. But, I do find it amazing how many people with high IQs get off the track. It's astounding to me how people who are really very smart manage to engage in so many self-destructive actions, and I'm not just thinking in terms of business. I have no real prescription, as I look around at the people whom I think are extremely sensible. I don't know quite how to transplant that or teach that to other people. I think a lot of people make things more complicated than they need to. There is nothing complicated about the way we invest. It is very understandable. I've felt that before people buy a stock, they should take a piece of paper and simply write "I'm buying General Motors at 47," or "I'm buying US Steel at 83." They should just write out what their reasoning is, and they should be able to get it all on one side of one piece of paper. In fact, they should be able to get it into a paragraph. Almost all of the big, great ideas in business are very simple. Sam Walton's idea was very simple at Wal-Mart. It's not hard to do. If you want to accomplish something, and this ties in a little bit with common sense maybe, you have to have focus. Mrs. B had focus. Mrs. B never went to school a day in her life, and she ran rings around all kinds of people because she's smart and energetic. She was also focused. Tom Watson, who started IBM, was the same way. He said, "I'm no genius. I'm smart in spots, but I stay around these spots," and there is a lot to that.