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2018年4月20日金曜日

2018年デイリー・ジャーナル株主総会(5)ヒトラーから学んだこと

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前回に続いて、デイリー・ジャーナル社株主総会の模様です。今回からはチャーリー・マンガーが交わした質疑応答を取り上げます。米国に主眼を置いた現在のマクロ経済に関する話題です。(日本語は拙訳。意味段落での改行追加あり)

(1:13:13)

<質問17> GDP比でみた連邦政府の債務水準が上昇しており、同時に景気循環の終盤にあって巨額の財政赤字に陥っています。そういったあらゆる現状を憂慮されていますか。

<チャーリー・マンガー> 連邦政府の債務水準が上昇していることは、もちろん不安視していますよ。この国にとって新たな領域に突入しており、新たな領域というものはたぶんに危機が待ち受けているものです。その一方で、程度はともあれこの世界がそれなりにうまく進行する可能性もあります。政府のとる行動パターンが、「歴史に照らして信頼できるものだ」とみなさんや私が考えるものとは大きく異なっているとしてもです。もちろん、この100年間でインフレーションを避けてきた時期には、当時の政府は物価の安定を目標に掲げていました。一方、今の政府の目標は2%のインフレです。さあ、一体どうなることでしょうか。「だれにもわからない」というのが答えです。しかし、「長期的なインフレ率が2%を大きく超える」とする側に賭けるのが筋ではないですかね。私ならそちらに賭けますよ。ただし我々は過去の経験から、「マクロ経済という代物は実に奇異なもので、物理学のようには動かない」ことを学んでいます。今後10年間における[経済]システムは、過去10年間に存在したシステムとは別のものです。異なるシステムには異なる公式が当てはまります。しかしシステムがいつ変化したのか、そして公式がいつ変化すべきなのかは、だれも教えてくれません。

ですから、「世界がすっかりとんでもないことになる」とは想像していません。第1次世界大戦後のドイツでは何が起きましたか。通貨の価値が基本的にゼロとなり、ハイパー・インフレーションが起きたのです。実に大きな過ちを大規模におかしました。しかしそのあとどうなったのかと言えば、かなりの短期間で復活しました。どうやって実現したかというと、モーゲージ[=住宅ローン]を価値の裏付けとした新たなライヒスマルク[通貨]を制定したのです。そのモーゲージは、不当にもタダでモーゲージを剥奪された人たちが所有する住宅や地所へと戻されたものでした。新ライヒスマルクは十分うまく機能しました。そのおかげでドイツは大惨事からうまく回復し、大恐慌の時期を迎えられました。そして実のところ、大恐慌とヴァイマル時代のインフレが組み合わさったことによって、ヒトラーが登場したのです。大恐慌がなければ、彼は権力を手にできなかったと思いますよ。

その後何が起きたのかは、みなさんもご承知の通りですね。欧州を先導する経済力を1930年代末までに持つようになった国は、どこでしょうか。そう、ドイツです。報復の思いなどに焦がれていたヒトラーは、多大なる軍備を取りそろえたり、多くの兵士を訓練したりしました。このように偶然生じたケインズ主義によって、ヒトラーの率いるドイツは大いに繁栄しました。そして1939年の欧州において、ドイツはもっとも繁栄した場所となったのです。だからこそ、彼らはあれほどまでの大惨事から復活できたのですよ。ですから私は、「世界が動乱の時代を迎えるかもしれないと思い病むことはない」と思います。なぜなら回復する術があるからです。いや、かつてのドイツが取ったやりかたを擁護してはいませんよ(笑)。しかしそういった先例を学ぶことで、私が言うところの「思考する上での奇抜さ」を築けるものと思います。おろかな戦争で壊滅した国家が、さらに自国の通貨を崩壊させ、世界恐慌を通過した後に、1939年には欧州でもっとも繁栄した国家となったのですから、これは励まされることですね。みなさんも一安心してください(笑)。

Question 17: Are you concerned at all about the rising level of government debt to GDP at the same time that we’re running large deficits late in the economic cycle.

Charlie: Of course I’m concerned about the rising level of government debt. This is new territory for us, and new territories probably has some danger in it. On the other hand, it is possible that the world will function more or less pretty well, even with a very different pattern of government behavior than you and I would have considered responsible based on history to date. Of course if you look at the inflation we got out of the last hundred years when the announced objective of government was to keep prices stable. Now the announced objective is 2% inflation. Well what the hell’s going to happen? Well the answer is, we don’t know. But isn’t the way to bet that it’s going to be…inflation over the long-term is way higher than 2%? I think the answer is yes. But I think that we have learned from what has happened in the past that macro-economics is a very peculiar subject and it doesn’t work like physics. The system is different in one decade, than the system that was present in the last decade. Different systems have different formulas, but they don’t tell you when systems have changed, and when the formulas have to change.

So I don’t expect the world to go totally to hell because…well, look at what happened in Germany after World War I. They had a hyper-inflation when the currency basically went to zero in value. They really screwed up big time. And what happened?…Well what happened was they recovered from it pretty quick. And they did it by creating a new Reichsmark backed by the mortgages which they put back on the houses and properties of the people who had unfairly gotten rid of their mortgages at no cost. And that new Reichsmark was working pretty well and Germany had pretty well recovered from that catastrophe and then along came the Great Depression. And the combination of the Great Depression and the Weimar inflation really brought in Hitler. Without the Great Depression I don’t think he would have come into power.

What happened…now you’ve got…by the late 30’s, what was the leading economic power in Europe? It was Germany. Cause Hitler in his crazy desire for vengeance and so on, bought a lot of munitions and trained a lot of soldiers and so forth. And the accidental Keyensianism of Germany under Hitler caused this vast prosperity. So Germany was the most prosperous place in Europe in 1939. So all that catastrophe, they recovered from. So I don’t think you should be too discouraged by the idea that the world might have some convulsions. Because there’s a way of recovering. Now I’m not advocating the German system (laughter), but I do think knowing these historical examples creates what I call “mental ploys.” And you’d think that a country that destroyed (itself) in a silly war, destruction of your own currency, great depression, and by 1939 it’s the most prosperous country in Europe. It’s encouraging. I hope you feel better. (laughter)

2018年4月16日月曜日

2018年デイリー・ジャーナル株主総会(4)正しい生き方とは

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前回に続いて、デイリー・ジャーナル社株主総会でチャーリー・マンガーが発言した内容です。短いですが、大切なことがすし詰めの文章です。(日本語は拙訳。意味段落での改行追加あり)

だからと言って、我々のしてきたことや心構えが時代遅れで、もう役に立たないと言っているわけではないですよ。今はただ見込みが薄いというだけです。「釣り人のおきて」というのがありますが、これは秀逸です。釣りをする上での規則、その1が「釣りたい魚のいるところで釣れ」、その2が「規則その1を忘れるな」[過去記事]。投資においても同じことが言えますね。魚がたくさん集まっている場所では、釣り人の腕前の良さを気にする必要はありません。しかし大量に釣り上げられた場所では、どれほどの腕利きでもさしたる釣果はあげられないでしょう。現在のこの世界をみれば、いたるところが後者に当てはまります。

しかし、それで意気消沈するのは違いますね。そうではなく、人生とは先の長いゲームで、易しい時期もあればむずかしい時期もあり、好機がやってくれば不運に見舞われることもあるわけです。だから正しい生き方とは、「あるがままを受けいれ、最善を尽くす」、そう歩むことです。年を取るまでには、みなさんにも好機がやってくるでしょう。一生の間に二度ばかり、それで打ち止めかもしれません。しかし、そのうちの一度でも物にできれば上出来ですよ。さあ、偉ぶった物言いはここまでにして、質問を受けましょう。

That’s not to say what we did and the attitudes that we had are obsolete or won’t be useful, it’s just that their prospects are worse. There’s a rule of fishing that’s a very good rule. The first rule of fishing is “fish where the fish are”, and the second rule of fishing is “don’t forget rule number one.” And in investing it’s the same thing. Some places have lots of fish and you don’t have to be that good a fisherman to do pretty well. Other places are so heavily fished that no matter how good a fisherman you are, you aren’t going to do very well. And in the world we’re living in now, an awful lot of places are in the second category.

I don’t think that should discourage anyone. I mean life’s a long game, and there are easy stretches and hard stretches and good opportunities and bad opportunities. The right way to go at life is to take it as it comes and do the best you can. And if you live to an old age, you’ll get your share of good opportunities. It may be two to a lifetime, that may be your full share. But if you seize one of the two, you’ll be alright. Well with that pontification done, I’ll take questions.

2018年4月12日木曜日

2018年デイリー・ジャーナル株主総会(3)そう簡単には大儲けできない

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前回に続いて、デイリー・ジャーナル社株主総会でチャーリー・マンガーが発言した内容をご紹介します。(日本語は拙訳。意味段落で改行追加しました)

[29:59]

資産運用業界における報酬体系、これは実におもしろいですね。昔から多額の資金を扱ってきた存在として、例えばマサチューセッツ・インベスターズ・トラスト(MIT)があります。同社は、ミューチュアルファンド[=投資信託]が許可された頃からの草分けでした。たしかに当時は称賛を集め、敬意を払われるに足る会社でしたよ。しかし運用資産が7,000億ドルかそこらを超えて、若き男女をおおぜい雇って要員を拡大するなどして、投資先を最低でも50件以上に拡大させたとなれば、S&P[500]平均の成績を上回る確率は減少して、ほぼ皆無へと至るでしょうね。もちろん彼らは、顧客がどれだけ払ってくれるのか思案したでしょう。実際のベーシス・ポイントはどうであれ、MITは長期にわたって運用報酬をとっていくのですから、プレッシャーを感じたり、自分たちの世界がおびやかされていると感じているかもしれません。

もうひとつ、おびやかされている領域があります。もしも手数料として「1アンド20」、すなわち運用資産総額の1%分に加えて利益の20%分を徴収する、あるいはもっとひどく資産総額の2%及び利益の20%を徴収するとしましょう。そして運用資産が300億ドルほどもあるとすれば、野心満々な部下の若者らはこぞって、理不尽なまでの金持ちに一刻も早くなりたいと欲するでしょう。そんな状況で顧客のために好成績をあげられる可能性は、いかほどだと思いますか。そういった手数料をとる普通の組織であれば、顧客がよい成績をあげる確率はわずかでしょうね。だからウォーレン[・バフェット]がヘッジファンド勢と対決して勝ちをおさめたのですよ[過去記事]。ウォーレンがS&P平均に賭けたのに対して、彼らは選り抜きの天才たちに賭けました。非常に高額の手数料をとる者たちです。しかし、その高い手数料が首をしめるのです。

競争のはげしい世界では、単純に証券を買うだけで大きな優位を得ようとするのは、それは大変なことです。何十億ドルもの資金で取り組む上に、多額の手数料が足枷となる状況で、「証券会社側の出すリサーチなどをいろいろ読んで、身を粉にして働ければうまい成果があがる」と考えるなんて、なおさらです。それは幻想ですよ。幻じみた見方で世の中と向き合うのは、正しいやりかたとは言えませんね。「現在直面している世の中よりも、バークシャーが台頭し始めた頃のほうが単純だった」とは思いませんし、「我々がしてきたのと同じやりかたをすれば、同じような成果を得られる」とも思いませんね。

I think the incentive structure in investment management is very interesting. If you look at the people who have a ton of money from the past, like say the Massachusetts Investor Trust or something like that, which pioneered Mutual Fund investing in the early days after Mutual Funds were allowed. It was certainly a respectable and honorable place. But once it gets to be $700 billion or whatever it is, and hires a lot of young men and has a big staff and so forth…and young women too…and spreads its investment over 50 securities at least, the chances that it’s going to outperform the S&P average really shrinks to about zero. And of course they wondered what we’ll keep paying, whatever number of basis points Massachusetts Investor Trust’s management operation charges for the long-term, and they may feel under pressure and that their world is threatened.

Another place that’s threatened. Suppose you’re charging say 1 and 20, one percent off the top and twenty percent of profits…or even worse, two percent off the top and twenty percent of profits…and you’ve got $30 billion or so under management and an army of young ambitious people, all of whom want to get unreasonably rich very fast. What are your chances of doing better for your clients? Well the average entity that charges those fees, the chances the clients will do well is pretty poor. That’s the reason Warren won that bet against the hedge funds. Where he bet on the S&P averages and they bet on carefully selected bunch of geniuses charging very high fees. And of course the high fees will just kill you.

It’s so hard in a competitive world to get big advantages just buying securities, particularly when you’re doing it by the billion, and then you add the burden of very high fees and think that by working hard and reading a lot of sell-side research and so forth, that you’re going to do well. It’s delusional. It’s not good to face the world in a delusional way. And I don’t think, when Berkshire came up, we had an easier world than you people are facing this point forward, and I don’t think you’re going to get the kind of results we got by just doing what we did.

2018年4月8日日曜日

2018年デイリー・ジャーナル株主総会(2)長老一同の知恵深さ

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2月に開催されたデイリー・ジャーナル社株主総会の模様から、前回の内容を受けたチャーリー・マンガーの語りをご紹介します。読み手によって解釈に差がつきそうな内容ですが、年齢を重ねてきた人ならではの、厚みがある見解だと感じました。そして、こまかいジョークのほうも楽しめます。(日本語は拙訳。意味段落で適宜改行しています)

(27:23)

<チャーリー・マンガー> 諸君が資金を託している人物も、その中に含まれていますね。我々には長い期間は残されていません。だからと言って、当社がうまくやれないとは言っていませんが(笑)、運用期間の点では実に興味深いものがありますね。

風変わりなるバークシャー・ハサウェイの取締役陣は年寄りばかりですし、経営陣も高齢です。年寄りの取締役をそろえているという点でバークシャー・ハサウェイやデイリー・ジャーナル社を超える組織はただひとつ、モルモン教会だけですよ(笑)。モルモン教を統率する集団には、すばらしい性質が2つあります。ひとつめは、[預言者などの]聖職者は無給であること。もうひとつは、率いる人たちは男性ばかりで、齢はおよそ85歳から100歳であること(笑)。彼らはこの仕組みを、ほかの教会よりもうまく運営しているわけです。無給の聖職者、そして高齢の男性陣ですよ。当然ながら我々は、バークシャーとデイリー・ジャーナル社でその仕組みを真似しています(笑)。その上、ずいぶんと高齢なバークシャーの取締役諸氏よりも、当社の取締役のほうがさらに高齢者ときています。ウォーレンいわく、「バークシャーと比べて当社では、若い連中がどうなのかいつも見て回っている」とのことですよ(笑)。

これは少しばかり珍妙なことですね。この世の中でどの教会が、人々を幸せにし続けるなどで最高の成績をあげているかと考えたら、(音声不明瞭)モルモン教会だというわけですから。無給の聖職者、それも85歳以上の男性だけで統率しているとは、だれに想像できるでしょう。なんとも不可思議な結末です。その意外な結末を良しとすべきなのでしょうね。私自身、奇妙な成り行きばかりが続いた人生を歩んできたことは、なんといっても間違いないですし。今日ここにいること自体、おどろきですよ。ある人によれば、私の敬する老婦人が94歳の誕生日パーティーでこう言ったそうです。「こうしてここにいられて、すごくうれしいわ」。いや、実際はこう言ったのです。「こういうのがなくても、すごくうれしいわ」(笑)。つまり私が言いたいのはそういうことです。奇妙なことですよ。

Charlie: Those include those who you’re invested with. We do not have a long runway. That doesn’t mean the company won’t do well, (laughter) but in terms of investment management runway, it’s rather interesting.

Berkshire Hathaway’s peculiar in that its directors are so old and its managers are so old. The only institution that exceeds Berkshire Hathaway and the Daily Journal in terms of old directors in office is the Mormon Church. (laughter) The Mormon church is run by a group of people and they have two wonderful qualities. There’s no paid clergy in the Mormon church. And the ruling powers in a group of males between about 85 and 100. And that system is more successful than any other church. No paid clergy and very old males. Obviously we are copying that system at Berkshire and the Daily Journal. (laughter) And we are so much older than the Berkshire directors who are also very old. Warren says we’re always checking to see how the young fellows are doing at the Daily Journal versus Berkshire.

It is slightly weird. But the world is…who would have guessed that the church with the best record for keeping people happy and so on and so on…(inaudible)…which is the Mormon church. Who would have guessed that it had no paid clergy, run only by males who are about 85 and up? Now that is a very odd result. I guess I should like odd results, because I’m sure as hell living a life of a lot of odd results. And I’m very surprised to be here. Somebody said, an old woman whom I liked, said at her 94th birthday party, “I’m very pleased to be here”, in fact she said, “I’m very pleased to be anywhere.” (laughter) Well that’s what it is, and it is weird.

2018年4月4日水曜日

2018年デイリー・ジャーナル株主総会(1)理想のマネー・マネージャー

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チャーリー・マンガーが会長を務めるデイリー・ジャーナル社の株主総会が、今年の2月14日に開催されました。そのトランスクリプトを公開してくださっているサイトがありましたので、一部をご紹介します。まず今回は「飛び抜けたマネー・マネージャー」に関する話題です。(日本語は拙訳。また意味段落で改行しています)

Charlie Munger: Full Transcript of Daily Journal Annual Meeting 2018 (Latticework Investing)

(21:00)

<チャーリー・マンガー> (前略)我々取締役会のひとりが、「どんな投資アドバイザーでも有するべき特質」を列挙していましてね。彼は、プロの投資家を選び出す後継担当者へその内容を伝えたところ、その人物は即座に半数をクビにしてしまいました。そのような異色の結果となった以上、[取締役の]ピーター・カウフマン本人から資産運用者を選定する際に使う「ファイブ・エース」方式を説明してもらおうと考えたわけです。それではピーター、よろしく。

<ピーター・カウフマン> 「飛び抜けたマネー・マネージャーとして推薦できるのは、どのような人物なのか」をご説明する上で、これから示す一連の条件を思い至りました。それらが的確なものであってほしいと思いますし、それにあてはまる当人のかたが、実際に決定をくだす人物へ結びつけてほしいとも思います。そうなれば私からではなく、その最終的な決定者からの話として受けとめるわけですから、より説得力が増すことでしょう。さて、私の考えた5つの条件に「ファイブ・エース」と名付けましたが、「ファイブ・エース」とはワイルドカードを使用するポーカーにおいて最強の役を指しています。

では、それぞれのエースを挙げていきます。1枚目のエースは「曇りなき誠実さ」です。2枚目のエースは「顧客から請け合ったことは何であれ、難なく軽々とこなせる能力」です。3枚目のエースは「正負両方向に対して、本当に公正な手数料体系」です。4枚目のエースは「投資対象となる領域において競争が少ないこと」です。そして5枚目のエースが「長期的な投資期間が見込めること」です。つまり、その運用者がまだ若いことを意味します。さらに、「もしそのような5つの特性すべてを有するマネー・マネージャーを探し出せたとしたら、やるべきことが2つある」と申し添えておきます。ひとつめは、その人物へ速やかに資金を託すこと。ふたつめは、許されるかぎりの全資金を託すことです。この会場にはマネー・マネージャーの方がおられるのは承知していますし…、

<チャーリー> それはもう、そのとおりですよ!(笑)

<ピーター> …さらには会場におられるマネー・マネージャーを雇っている方もおられます。もしマネー・マネージャーを雇う立場であれば、その人物を評価する上ですぐれた基本原理となります。

<チャーリー> そのとおり。しかし、雇った人の半数をクビにするには費用がかさむでしょうね(笑)。

<ピーター> しかし、もしみなさん自身がマネー・マネージャーであれば、この5つを「希求すべきことがら」とするほうが、たぶんもっと重要でしょう。「マネー・マネージャーとして、自分はどのような特質を持ち合わせるべきか」。まずは完璧に信用できる人物たるべきですし、「やります」と発言したことは実際に造作なくこなせなければなりません。手数料については、正負どちら側でも基本的に公正な体系を採用すべきです。そして競争の少ない領域をさがすべきです。というのは周知のように、謎を秘めている事業には余地が残されているからです。競争の激しい領域だとしたら、一体どのようなたぐいの余地が残っているでしょうか(質問21参照)。最後の5番目ですが、みなさんのなかには非常に幸運な方がたくさんおられます。「長期の投資期間」の欄には、「該当する」との印をつけられるでしょう。史上最高のマネー・マネージャーの方には、4つのエースしか当てはまらない人がいます。それは5番目に該当しないからです。

One of our directors came up with a list of qualities that any investment advisor should have. And he gave it to a future picker of professional investors, and the picker immediately fire half his picks. And I thought that was such a peculiar outcome that I’ll let Peter Kaufman share with you his ‘five aces’ system for picking an investment manager. Peter, go ahead.

Peter Kaufman: So I came up with this list in giving reference to a very exceptional money manager. And I not only wanted to give what I thought was the correct reference, I wanted the person that I was giving the reference to, to in turn be able to relate this above to the real shot-caller. So that a compelling narrative would be transferred from me directly to the ultimate shot-caller. So I came up with what I call the “five aces”. The five aces being the highest hand you can have in a wild card poker game.

Ace number one is total integrity. Ace number two is actual deep deep fluency on whatever it is you say you’re going to do on behalf of the client. Ace number three is a fee structure that is actually fair in both directions. Ace number four is an uncrowded investment space. Ace number five is a long run-way. Meaning that the manager is reasonable young in age. I further add that if you ever find a money manager who possesses all five of these characteristics, there are two things you should do. One, you should put money with them immediately. And number two, put as much money as you are allowed to put. Now I know we have money managers in the room, and we have…

Charlie: Do we ever! (laughter)

Peter Kaufman: And we have people who employee money managers who are in the room. If you employ money managers, this is an excellent formula to evaluate your money managers.

Charlie: Yeah, but it will cost you to fire half those you’ve hired..or you have hired. (laughter)

Peter Kaufman: But perhaps more importantly, if you’re a money manager, this should be your list of five aspirations. What characteristics should I seek as a money manager to possess? I should be completely trustworthy. I should have actual deep fluency in what I claim that I’m going to do. I should adopt a fee structure that’s generally fair in both directions. I should seek an uncrowded space because as we all know, in business where there’s mystery, there’s margin. What kind of margin are you going to have in a crowded space? (Note: See Question 21) And number 5, many of you in here, you’re very fortunate. You get to check that box for having a long runway. Some of the best money managers in history only get four out of these five aces because they don’t qualify for number five.

備考です。訳文や原文中に記されている時刻のハイパーリンク先は、総会の模様を録音した音声データを聞くことのできるサイトになっています(チャーリーの発言はあいかわらず爆笑を誘っています)。残念ながら映像のほうは、Youtubeにアップロードされた様子はないようです。いずれそのときが来れば、そちらへの紹介リンクも追記します。

2017年12月28日木曜日

2017年デイリー・ジャーナル株主総会(4)投資した資産が半減した経験

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デイリー・ジャーナル社2017年株主総会でのチャーリー・マンガーに対する質疑応答から、彼が過去に経験した資産価格下落の話題です。なおチャーリーの語る後半部は、以前に投稿した内容の再掲になります。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問28> 1973年から1974年にかけて運営されていた投資パートナーシップの資産が半減したときには、何が起こったのですか。

<チャーリー> そう、すごく単純なことですよ。簡単そのものです。いい質問ですね、あれは教訓になりますから。私が運営していたパートナーシップの資産価値が、1年の間に50%下落したのです。市場としては40%程度下落しました。あのときの景気後退は30年に一度のものでしたよ。「市場を独占していた新聞社が、純利益の3,4倍で売られていた」ほどですからね。おっしゃるとおり、どん底のときには頂点から50%落ちましたよ。保有したバークシャー株がそれだけ下落したのは過去に3回ありましたね。

私からすれば、市場の下落は人生に付き物だと考えますね。長期にわたってこのゲームに関わるつもりならば、そうする必要がでてきます。値段が半分まで下落したときでも、やたらと思い悩まずにやり過ごせますよ。より良い生き方を心がけていれば、資産半減の事態となっても、沈着冷静・端麗優雅に受け流せるでしょう。下落を回避しようとは試みないように。結局はやって来ることです(拍手)。「自分には来ない」と言う人は、十分果敢に投資していないからですよ。

Question 28: What happened 1973 and 1974 when your investment firm lost over half?

Charlie: Oh, that’s very simple. That’s very easy. That’s a good lesson. That’s a good question. What happened is the value of my partnership where I was running, went down by 50% in one year. Now the market went down by 40% or something. It was a once in 30 year recession. I mean monopoly newspapers are selling at 3 or 4 times earnings. At the bottom tick, I was down from the peak, 50%. You’re right about that. That has happened to me 3 times in my Berkshire stock.

so I regard it as part of manhood. If you’re going to be in this game for the long pull, which is the way to do it, you better be able to handle a 50% decline without fussing too much about it. And so my lesson to all of you is conduct your life so that you can handle the 50% decline with aplomb and grace. Don’t try to avoid it. (applause) It will come. In fact I would say if it doesn’t come, you’re not being aggressive enough.

備考です。バークシャー株の価格が半減した3回の時期は、株価チャートで確認したところ、おそらく2007-2009年、1998年-2000年、1973-1974年かと思われます。また1987年のブラック・マンデーの時期にも、4割弱の下落があったようです。このことから、よく言われる「10年周期」がバークシャー株によっても確認できますね。

2017年12月8日金曜日

2017年デイリー・ジャーナル株主総会(3)無駄な1年を過ごさないために

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デイリー・ジャーナル社2017年株主総会でのチャーリー・マンガーに対する質疑応答から、3つめの引用です。今回もおなじみの話題ではありますが(過去記事1,2など)、話題がいろいろな方向へと展開していて、楽しんで読めました。なお文中で登場する言葉「アイデア」は日本語に訳さずにそのまま使っていますが、あえて訳せば「持論・自説・意見・見解・哲学・姿勢・信条」といった言葉になるかと思います。前回分の投稿はこちらです。(日本語は拙訳。また意味段落にて適宜改行を追加)

The hardest idea you have ever destroyed? (Youtube)

<質問20> 以前に、「愛してやまないアイデアのひとつも葬っていない1年は、無為に過ごしただけの1年だ」とおっしゃっていました。また「質の追求」へと転身するのが困難だったウォーレン・バフェットを誘導された、という話も有名です。それでは、ご自身にとって捨て去るのがもっとも難しかったアイデアのことをご説明頂けますでしょうか。

<チャーリー> それはもう、愚かしいことを散々やらかしてきましたよ。そういったまずいアイデアを今も抱えているからこそ、それらを葬るのに忙しいわけです(笑)。数あるうちから一つに絞り込むのはむずかしいですね。しかし悪しきアイデアを葬り去るのは、実のところ楽しみながらやっていますよ。まあ言ってみれば、「元からのアイデアを葬ることは、我が定めだ」と考えているからです。古いアイデアのせいで新たな優れたアイデアを取り込めないことが、人生における主たる問題となっている人たちが実にたくさんいます。これぞ、人の世におけるお決まりの成り行きですね。ドイツの言い習わしに、「少年老い易く、学成り難し」というものがあります。これはだれもが直面する問題ですよ。「学成り難し」なのは、身についてしまった愚かなアイデアを取り除けないからです。

一方で、その問題を抱えていたほうがうまいこともあります。婚姻ですね。つまり婚姻関係を安定させるには、古いアイデアにこだわったほうが好ましいかもしれないわけです(軽笑)。しかしほとんどの領域では、身についた古いアイデアを除去したいと望むでしょう。それが良き習慣となれば、世にある競争の激しい分野において、他人がひどくつたないのに反して大幅な優位をもたらしてくれますよ。そういった悪しきアイデアのことを盛大に語りながら、同時にそのアイデアを叩くわけです。結局のところ、手にしたアイデアに対して意見をぶつけ合ったり、語ったりするのですよ。ただし言うまでもないですが、説得しなければならない人物とは、そのアイデアを身につけた自分自身です。そういったアイデアを激しく叩くわけです。そのこともあって私はこの世界のことを、たとえば「FRBがどのようにふるまうべきか」といった持論をあまり話さないわけです。ものごとをどのように運営すべきか他人に話すことを考えている間にも、そのアイデアを自分にも教え込もうとしていますから。みなさんも、物事を考える上でのさまざまな習慣を身に付けたほうがいいですよ。

若者があらゆる問題の原因などを盲信しているというのは、よくないと思いますね。なんでも知っていると自認する17歳の若者には、中絶や中東における外交政策などについてどうすべきかを世界中に教え授けたいと考える者もいます。しかし確信していることを滔々と論ずる彼らのしていることは、すでに有したアイデアを叩いているだけですよ。多くのことを学んで身に付け始めたときとしては、そのやりかたは実に愚かしいアイデアですね。

ですから、愚かなアイデアを取り除こうとする習慣は非常に大切です。私は愚かしいアイデアを葬るたびに、「よくやった」と自分自身を褒めてやっていますよ。「自分自身の良き振る舞いを、本当に強化できるのか」と問われるかもしれません。ええ、できますとも。他人が褒めてくれなくとも、自分で自分を褒めることはできます。「自分のことを褒めてやる」、私にはそのような重要な仕組みが備わっています(笑)。こよなく愛でるアイデアを葬るたびに、自分を褒めたたえるのです。くりかえし褒めてやることもあります(笑)。諸君も同じ考え方を習慣づけたほうがいいですよ。「新しいアイデアを受け入れられるようになる」、そのために支払う対価は実に高額です。実際問題として、新たなアイデアを取り入れられないゆえに多くの人が命を落とすわけですから。

Question 20: You’ve said, “any year in which you don’t destroy one of your best loved ideas is a wasted year.” It’s well known that you helped coached Warren towards quality which was a difficult transition for him. I was wondering if you could speak to the hardest idea that you’ve ever destroyed.

Charlie: Well I’ve done so many dumb things. That I’m very busy destroying bad ideas because I keep having them. So it’s hard for me to just single out from such a multitude. But I actually like it when I destroy a bad idea because I think I’m on the…I think it’s my duty to destroy old ideas. I know so many people whose main problem of life, is that the old ideas displace the entry of new ideas that are better. That is the absolute standard outcome in life. There’s an old German folk saying, “We’re too soon old and too late smart.” That’s everybody’s problem. And the reason we’re too late smart is that the stupid ideas we already have, we can’t get rid of!

Now it’s a good thing that we have that problem, in marriage that may be good for the stability of marriage that we stick with our old ideas. But in most fields you want to get rid of your old ideas. It’s a good habit and it gives you a big advantage in the competitive game of life…other people are so very bad at it. What happens is, as you spout ideas out, what you’re doing is you’re pounding them in. So you get these ideas and then you start agitating them and saying them and so forth. And of course, the person you’re really convincing is you who already had the ideas. You’re just pounding them in harder and harder. One of the reasons I don’t spend much time telling the world what I think about how the federal reserve system should behave and so forth. Because I know that I’m just pounding the ideas into my own head when I think I’m telling the other people how to run things. So I think you have to have mental habits…

I don’t like it when young people get violently convinced on every damn cause or something. They think they know everything. Some 17 year old who wants to tell the whole world what ought to be done about abortion or foreign policy in the middle east or something. All he’s doing when he or she spouts about what he deeply believes is pounding the ideas he already has in, which is a very dumb idea when you’re just starting and have a lot to learn.

So it’s very important that habit of getting rid of the dumb ideas. One of things I do is pat myself on the back every time I get rid of the dumb idea. You could say, ‘could you really reinforce your own good behavior?’ Yeah, you can. When other people won’t praise you, you can praise yourself. I have a big system of patting myself on the back. Every time I get rid of a much beloved idea I pat myself on the back. Sometime several times. And I recommend the same mental habit to all of you. The price we pay for being able to accept a new idea is just awesomely large. Indeed a lot of people die because they can’t get new ideas through their head.

2017年11月20日月曜日

2017年デイリー・ジャーナル株主総会(2)「とびっきり効果」の発見

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デイリー・ジャーナル社の2017年株主総会でチャーリー・マンガーが交わした質疑応答から、二つめの引用です。今回は、チャーリーが残した指折りの知的成果である「とびっきり効果」(Lollapalooza effect)についてです。前回分の投稿はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問13> 現在起こっているできごとで、気にかかっていることは何ですか。またそれらを特定するために、とびっきり効果のような学際的アプローチをどのように使っておられますか。

<チャーリー・マンガー> かつて私は、心理学のことを何もわかっていなかったものです。しかしそれは自分の手抜かりだと気づき、心理学の主要な初級教科書を3冊買って通読しました。私が「とびっきり効果」という用語を生みだしたのは、その時分でした。もちろんですが、まるでなっていない心理学者よりも、チャーリー・マンガーたる自分のほうがうまくやれると考えましたよ。とびっきり効果はどの本にも書いておらず、みずから思いついたアイデアのひとつです。これは、3つや4つの動向が同一の状況下で同時に働いたときに生じます。線形ではない働きをみせたとき、とびっきりな効果が生じたと言えるわけですね。[参考記事]

ところが心理学の研究者たちは、4つや5つの物事が同時に発生する実験を行うことができませんでした。彼らにしてみれば、実に複雑だったからですね。論文も出せませんでした。それゆえ彼らは、己の専門領域における最も重要なことを無視し通したわけです。もちろんながら、重要なことは他にもありましたよ。心理学を他のあらゆるものと総合する仕事です。ところが心理学の専門家である彼らは、「ほかのあらゆる物事」についてまるでわかっていなかったのです。これはやっかいですね。他の物事を知らずして、わかっている物事と総合するなどできませんよ。だから私がとびっきりな問題へ達することになったわけです。まあ実際のところ、その後も私は一人ぼっちでしたがね(笑)。彼の領域で名が通っているわけでもないですし。さはさりながら、私の考えは正当無欠なものですよ。[参考記事12]

Question 13: Question about Lollapalooza effects. What current event is causing you concern and how can you use that inter-disciplinary approach to spot them?

Charlie: Well, I coined that term the “Lollapalooza effect” because when I realized I didn't know any psychology and that was a mistake on my part, I bought the three main text books for introductory psychology and I read through them. And of course being Charlie Munger, I decided that the psychologists were doing it all wrong and I could do it better. And one of the ideas that I came up with which wasn't in any of the books was that the Lollapalooza effects came when 3 or 4 of the tendencies were operating at once in the same situation. I could see that it wasn't linear, you've got Lollapalooza effects.

But the psychology people couldn't do experiments that were 4 or 5 things happening at once because it got too complicated for them and they couldn't publish. So they were ignoring the most important thing in their own profession. And of course the other thing that was important was to synthesize psychology with all else. And the trouble with the psychology profession is that they don't know anything about ‘all else'. And you can't synthesize one thing you know with something you don't if you don't know the other thing. So that's why I came up with that Lollapalooza stuff. And by the way, I've been lonely ever since. (laughter) I'm not making any ground there. And by the way, I'm totally right.

2017年11月4日土曜日

2017年デイリー・ジャーナル株主総会(1)チャーリー・マンガーかく語りき

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バークシャー・ハサウェイの株主総会では、チャーリー・マンガーはウォーレン・バフェットの引き立て役としておとなしくしていますが、チャーリーが会長を務めるデイリー・ジャーナルの総会ではかなりの別人ぶりで、堂々とした独り舞台をみせています。距離が狭いこともあるせいか、参列者からの笑い声も頻繁にあがり、米国で一番楽しい総会かもしれません。


と、そのようなことを書けるのも、Youtubeに投稿されている映像を自宅で観られるからです。こちらのリンク先映像では投稿者の方が質疑項目ごとの目次を作成されており、ありがたいばかりです。(参列者爆笑シーンの一例は23分過ぎ)

Billionaire Charlie Munger: Advice for Business and Life (2017) (Youtube)

また別の方のサイトにはトランスクリプトがあります。

Charlie Munger: Full Transcript of Daily Journal Annual Meeting 2017 (HTML)

今回からの投稿では、今年の2月に開催された株主総会での質疑応答の様子を、上記の資料からご紹介します。今回の話題は、「ウォーレンが学び続けたことがバークシャー成功の要因だった」とする質疑の後半部分です(上記トランスクリプトのQ14)。バークシャーが2006年にイスカル社を買収したときの価格水準の話題と、航空会社への投資の話題です。(日本語は拙訳)

<チャーリー・マンガー> ベン・グレアムならば、イスカル社を買うようなことはしませんでしたよ。簿価の5倍になる金額を支払うのは、グレアムのやりかたではなかったですからね。ウォーレンはグレアムのもとで学びましたが、その後もずっとうまく学んだわけです。私自身も上手に学んできました。このゲームのいいところは、際限なく学び続けられる点ですね。実際のところ、今でもそうしていますから。

今や我々は、「突如として航空会社株を買うようになったのか」と報道されているのですよ。航空会社という商売について過去に我々がなんと発言していたか、覚えていますか。「そこまでひどいビジネスがあるとは、ご冗談でしょう」と考えていたのです。それが今では、航空会社関連の持ち株すべてを合わせると、中小の航空会社を1社分保有していることになります。我々は同じことを鉄道会社でもやりました。「鉄道なんてちっとも良かないね。事業者が多すぎて、トラックとの競争もあるし...」と言ったものです。80年間にわたってひどいビジネスだったことはたしかです。しかし彼の業界にはとうとう4つの大会社しか残っておらず、うまいビジネスへと変わりました。それと似たようなことが航空会社でも起きているわけですよ。

Ben Graham would have never bought Iscar. He paid 5 times book or something for Iscar. It wasn’t in the Graham play. And Warren who learned under Graham, just, he learned better over time. And I’ve learned better. The nice thing about the game we’re in, is that you can keep learning. And we’re still doing it.

Imagine we’re in the press…for all of a sudden (buying) airline stocks? What have we said about the airline business? We thought it was a joke it was such a terrible business. And now if you put all of those stocks together we own one minor airline. We did the same thing in railroads, we said “railroads are no damn good, you know there’s too many of them, truck competition…” And we were right it was a terrible business for about 80 years. But finally they got down to four big railroads and it was a better business. And something similar is happening in the airline business.

工具メーカーのイスカルに対して簿価の5倍を払ったという事実は、初見あるいは見逃していました。あくまでも個人的な見積もりですが、簿価5倍の買収水準はPER25倍から30倍になったとも考えられます。ウォーレンであれば出し渋りそうな金額です。しかし、うろ覚えですがイスカルの買収はチャーリーが熱を入れていたと記憶しています。そうだとすれば、ある程度の高値は納得できます。元から非公開企業だったのでイスカルの経営実態はよくわからないままですが、バークシャーの年次報告書によれば従業員数がこの10年間でほぼ倍増しており、着実に成長している様子がうかがえます。

2016年2月22日月曜日

2016年デイリー・ジャーナル株主総会(4)企業価値評価について

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、企業価値評価の話題です。今回の引用元記事は以下のリンク先になります。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

Charlie Munger on The Discount Rate (ValueWalk)

<質問> 根源的価値を算出する際に、割引率をどのように使っていますか。

<マンガー> そのようなやりかたで数式を使ってはいませんね。質的な各種の要因を考慮しているからです。ブリッジのハンドと同じで、さまざまなことを考慮にいれなければなりません[参考記事]。

公式などはないのですよ。そんなものがあれば、数学の得意な人はみんな金持ちになっています。ところが、そううまくはいかないのです。

<質問> ですが、企業の価値を判断するには...

<マンガー> 機会費用が大切ですね。それから無リスク金利も、要因のひとつではあります[参考記事の一例]。

<質問> 各企業に対して同じ利率を使うのですか。

<マンガー> もちろん違います。異なるビジネスには異なる利率を使いますね。それらはすべて価値の点から捉えた上で比較検討します。当然ながら、すぐれた企業に多めに払うのはOKです。米国ではお粗末な事業からでも儲けることはできますが、金を稼ぐという意味では骨の折れるやりかたです。ときに私たちも意図せずしてそうすることがありますが、あれは身内に無心するようなものですよ。できる限りの手は打ちますが、次のものを探そうなどとは考えていません。

Questioner: How do you use the discount rate to calculate intrinsic value?

Charlie Munger: We don't use numeric formulas that way. We take into account quality factors. It's like a bridge hand, you have to think about a lot of things.
There is never going to be a formula. If that worked, every mathematical person would be rich, but that's not the way it works.

Questioner: But you value a company…

Charlie Munger: Opportunity cost is crucial, and the risk free rate is one factor.

Questioner: Do you use the same rate for different businesses?

Charlie Munger: The answer is no, of course not, different businesses need different rates. They all are viewed in terms of value and weighed against one another. Of course we're OK paying more for a good business. In the US you can make money out of a lousy business. But it's a painful way to make money. Sometime we do it by accident, and in that case, it's like hitting up a relative, and we deal with those the best we can, but we're not looking for new ones.

2016年2月20日土曜日

2016年デイリー・ジャーナル株主総会(3)所得格差について

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、チャーリー・マンガーが所得格差の話題について語った箇所を引用します。前回分はこちらです。なおウォーレン・バフェットによる同じ話題は、過去の投稿でご紹介しています。(日本語は拙訳)

<所得格差について>
トマ・ピケティ[『21世紀の資本』の著者]も、バーニー・サンダース[民主党からの大統領予備選候補者]も、イカれ気味だというのが私の見方です。社会的平等に熱烈な人たちが何をもたらしたのか。ソ連と彼の国で起きた虐殺や、中国共産党支配が招いた大飢饉や、愛すべき北朝鮮もそうですよ。そういった悪しき先例を招いたわけですから、この種の情熱はどれも疑問に思いますね。平等を掲げていた中国では飢饉がありましたが、私有の権利を認めてからは生活水準が10倍向上しました。そのことで多大な不平等を生み出してはいます。サンダースはこの件についてまったくわかっていないのに、その考えを崇拝しているのですから。彼は一本気な人間[原文はJohnny One Note]なのですね。知性ある人間として、恥ずかしい人だと思います。ただし、我らが共和党にも彼より悪い人たちがいます。しかしそのような人たちのイカれかたは、少なくともサンダースとは違っています。サンダースの個人的な性質を考えると、一族のだれかと結婚させたいとは思いませんね。思弁家の一人として、彼はお粗末です。社会的平等は、ある効果を生みます。「得られる結果が相応なものであれば、人はその結果の違いを受け入れるものだ」とアリストテレスは言いました。タイガー・ウッズがあれほどに金持ちであるのは、だれでも承知しています。その一方、現在のアメリカで不相応に財産を得た人間とはだれでしょうか。[ビル・]ゲイツではないですし、起業家たちでもありません。相応ならぬ富を蓄えた一員に含まれる者、それは金融に携わる人たちです。だから彼らは妬まれているのですね。そしてその罪は、今こうして語っている人間にも当てはまります。何もせずに、もしくは非生産的な行動によって、不相応に多くの富を築くべきではないでしょう。不相応に富を成すことの問題を修正できれば、それは大きいと思います。通常の投資パートナーシップでは、含み益には課税されません。課税されない莫大な流動的資産が生み出されることは当然ながら腹立たしいですし、その実情を理解した人はそれ以上に感じるでしょうね。

しかしながら不平等とは、成功をおさめた発展中の社会では自然な成り行きです。上位1%の輩が何をするかって。彼らが重要な問題なのでしょうかね。金持ちが実際に手にしている力がどれほど些細なのかは、金持ちになれば理解できますよ。多額の金を費やして、実質的に得るものは何もありません。ですから、ピケティとサンダースはまちがっています。しかし相応でない富を得ることについては、注意を向けるべきですね。

Income inequality: "My attitude is that both [Thomas] Piketty and [Bernie] Sanders are a little nuts. People passionate about egality gave us the Soviet Union and all those murders and Communist China and the starvation and lovely North Korea. I am suspicious of all this passion that brings about such bad examples. China had egality and was starving but adopted property rights, and living standards increased 10x, but that created a lot of inequality. Sanders doesn't understand this at all and has a religion for it; he is 'Johnny One Note.' As an intellectual, Bernie is a disgrace. Now, I don't think he's any worse than some of our Republicans. But at least they're crazy in a different way. But I wouldn't have him [Bernie] marry into my family just for his personal traits. As thinker, he is bad. Egality has one effect: people will tolerate different outcomes, if the outcomes are deserved, according to Aristotle. People are understanding that Tiger Woods is so rich. Who is getting undeserved money in America now? Not Gates or creators of businesses. Financiers are among those who do receive undeserved wealth and have caused envy. Even the man talking [referring to himself] is guilty of this. We don't want a lot of undeserved wealth for doing nothing or acting counterproductively. Fixing undeserved wealth would be extraordinary. Normal investment partnerships pay no taxes on unrealized gains. Naturally, enormous liquid wealth created not taxed is resented and would be more so if people actually understood it."

"But inequality is the natural outcome of a successful, advancing civilization. What the hell is the guy at the top 1% to do? Is he the main problem? When you get rich, you finally realize how little power the rich really have - they will spend a lot and get practically nowhere. Piketty and Sanders are wrong, but undeserved wealth needs some attention."

2016年2月18日木曜日

2016年デイリー・ジャーナル株主総会(2)コカ・コーラ社について

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、コカ・コーラ社に対するチャーリー・マンガーの評価を引用します。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<コカ・コーラ社の縮小及びバークシャーが主要株主であることによる擁護の有無について>
コカ・コーラ社の製品は何十年にもわたって水と砂糖を混ぜたものでした。宿命が次々とやってくるかのように、毎年成長をつづけたものです。しかし近年になってからは縮小しています。最近のコカ・コーラ社は新製品を多数発売し、インフラ共々成長させています。それができる力とは、実のところ広大な販売流通網にあります。今でも同社は強力な企業ですし、これからも尊敬されていくでしょうが、かつてほどではないと思いますね。

Coke on decline and does BRK's major holding in the stock provide cover for it?: "For many decades, the product was water and sugar, and it grew every year like the March of the Inevitable, but in recent years this declined, and in recent years Coke's vast offering and infrastructure with new products are growing. The power is really in that vast distribution network. It is still a strong company and will be respectable, but it is not like it used to be."

2016年2月16日火曜日

2016年デイリー・ジャーナル株主総会(1)人生での過ちを減らすには

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チャーリー・マンガーが会長を務めるデイリー・ジャーナル社の株主総会が開催されていたようで、チャーリーの質疑応答が以下のWebサイトにアップロードされています。まだ全文を通読してはいませんが、一部をご紹介します。今回引用する箇所はおなじみの話題ですが、だからこそ大切なのは言うまでもないですね。(日本語は拙訳)

Charlie Munger At The 2016 Daily Journal Corporation Meeting [FULL NOTES] (ValueWalk)

<人生における過ちを減らすには>
私やウォーレンや[デイリー・ジャーナル社の取締役である]ゲリンがしていることは、2つです。ひとつめが、考える作業に多くの時間を費やすことです。予定が一杯ということはないので、私たちの様子は事業家というよりも学者然としていると思います。数件の機会を待ち続ける静かな毎日ですよ。それらを求めてずっと待ったあげく何も起きなかろうが、へっちゃらです。ウォーレンは彼の帝国に鎮座しており、今週の予定といえば髪を切りに行くだけでした。そしてたくさんの時間を考えごとに費やすわけですね。ここにお集まりの諸君は幸運にも人目につかない人が多いでしょうから、時間の多くを考えごとに使えると思います。ふたつめは掛け持ち作業[直訳はマルチタスキング]についてです。人間はそうする能力を持ってはいるものの、病院の看護師長を務めているのでなければ、それが最上のやりかただとは思えませんね。そうなってしまえば、凡庸な人生で満足するしかないでしょう。私が次善の目標を持つことはありませんでした。ボリショイ・バレエの主役になりたいとか、ヤンキー・スタジアムで登板したいという考えはなかったですよ。知恵や機会を営々と追求することが大切です。これは私生活にも当てはまります。すばらしい相手と結婚できる機会が、5回や6回もめぐってくることはありません。ふつうは1回だってありません。並みの機会が訪れて、並みの結果となるのがふつうですね。(4ページ目)

How to reduce errors in life: "Warren and I and [DJCO director J.P.] Guerin do two things. One, we spend a lot of time thinking. Our schedules are not crowded, and we look like academics more than businessmen. It is a soft life waiting for a few opportunities, and we seize them and are ok with waiting for a while and nothing happens. Warren is sitting on an empire, and all he has on his schedule is a haircut this week. He has plenty of time to think. Luckily so many of you groupies [attendees] are so obscure, you'll have plenty of time to think. Second, multitasking is not the highest quality thought man is capable of doing unless you're chief nurse of hospital. If not, be satisfied with life in shallows. I didn't have #2 plan; I wasn't going to dance lead in Bolshoi Ballet or stand on the mound in Yankee Stadium. The constant search for wisdom or opportunity is important. It applies to the personal life too. Most of you aren't going to have five or six opportunities to marry a wonderful person. Most of you aren't going to get one. Most of you get an ordinary chance, which leads to an ordinary result."

2015年7月16日木曜日

2015年デイリー・ジャーナル株主総会(10)シンガポールについて

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、チャーリー・マンガーお気に入りのリー・クアンユーの話題です。引用元の記事はいつもと同じですが、今回は記事Part3からです。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

Charlie Munger's 2015 Daily Journal Annual Meeting - Part 3 (Forbes)

<質問> オーストラリアのシドニーから参りました。チャーリー、リー・クアンユーの話に戻りたいのですが、彼がシンガポール政府で築いた文化が、現在あるいは将来において維持される可能性はどれぐらいでしょうか。

<マンガー> あの国はうまくやっていますよ。リー・クアンユーは昔のやりかたを変えました。腐敗を排除するとともに、それが生じにくいように変えたのです。かなりの額の報酬を与えることになりました。ですから、シンガポールでは盗みをして得をする理由がありません。議会や上級の政府役人は、たとえば相当な報酬を得ていますし、尊敬も集めています。

彼がシンガポールに残したことは、今後もうまく機能し続けると思います。ただし「彼がそうやって成功した頃には、中国はまだそうしていなかった」、それは言えるはずです。現在のシンガポールは中国と厳しい競争をしなければなりません。

<質問> 彼のご子息や前任者が起こした変化はどうですか。たとえばシンガポールにもカジノが許可されましたが。

<マンガー> それはおぞましいですね。ほかの通常のビジネスとくらべて、カジノの経営は大いに儲かります。在庫はいらないうえに、紙幣を印刷する認可を得ているようなものですから、その誘惑に逆らえないのです。だから彼としては、カジノでは外国人だけがプレーできるようにしたわけですよ。自国民を堕落させたくなかったのですね。私は悪魔と褥を共にしたいとは思いません。しかし、カジノを許可するとなった時には、すでにクアンユーは実権を握っていませんでした。彼がもっと若ければそうしなかった、と思いたいですね。

この国ではカジノやくじがそこらじゅうに創り出されています。米国にとってそれが望ましいとは、私は考えていません。発展した社会において望むべき展開ではないからです。アホな政治家はその毒を加えることで短期的な問題を解決しようとします。なんとも彼らには地獄の底がお似合いですよ。つまり「事実上彼ら全員をお払い箱にしたい」と言っているのです。というのは、事実上彼ら全員がそうしてきたからです。新しいカジノができない場所など見当たらないでしょう。テレビのコマーシャルでは、テーブルを囲む連中が勝ちをあげて喜んでいますね(笑)。

あの宣伝は偽りです。「トントンまで戻れば」と思いつめる絶望的な顔をした連中が勝負の席についている姿を出すべきですよ。そういった映像が茶の間のテレビに映し出されるのを想像してみたらどうですか。

Q: Charlie, I'm here from Sydney, Australia. I'd like to just come back to Lee Kuan Yew. What are the chances of that culture continuing with the current government and future governments of Singapore?

Mr. Munger: They're pretty good. Lee Kuan Yew left a base, eliminated the corruption, made it hard to get in, and paid the people a lot. There's no real incentive to steal in Singapore. Either in Parliament or as an advanced government administrator, you get paid very well, and you're admired, and so forth.

I think what he's left in Singapore will continue to do very well. But of course, he rose when he was doing it and China wasn't. Now Singapore has to compete with China. China makes it harder.

Q: What about the changes since his son or predecessor came in, for example, allowing casinos to come into Singapore…

Mr. Munger: I would have hated that. You make so much money running a casino, compared to any normal human business. There are no inventories, it's like having license to print money, and people just can't stand the temptation. So, he organized a casino business. Only foreigners can play; he didn't want to ruin the locals. I would not have slept with the devil that much. But Yew was no longer really in power when that happened. If he'd still been young, I'd like to think he would not have done that.

I do not consider it desirable in the United States that we've created casinos and lotteries everywhere. That was not a desirable development in an advanced civilization, and the damn politicians that solve their short-term problems by bringing in this poison deserve to be in the lowest circle of hell. That means that I'm consigning practically all of them, since practically all of them have done it. I can hardly find a place where they aren't putting in new casinos. And the advertising on TV is happy people winning at the table.

[laughter]

Talk about false advertising! You should look at the desperate faces of people trying to get even at the table. Imagine making your living putting those kinds of images on television.

2015年7月10日金曜日

2015年デイリー・ジャーナル株主総会(9)おバカさんでも大儲けできる

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、おなじみの話題ですがチャーリー・マンガー式の投資スタイルについてです。前回分はこちらです。引用元の記事は本シリーズ5回目の投稿と同じです。(日本語は拙訳)

<質問> 近年になって金融経済学者が、高収益で質の高い企業はそうでない企業よりも良い投資先であることを再発見しています。彼らはそのアイデアがどこからきたのか見いだそうとしたところ、バフェットにたどりつきました。そしてバフェットの示した人があなたです。しかしあなたは弁護士だった1950年代や1960年代初期に見抜いておられましたが、そのアイデアにはどうやって到達したのですか。当時のあなたは、まだチャーリー・マンガーではなかったのですから(笑)。

<マンガー> 少しでも常識があれば、他社よりもうまくやっている企業があることはだれにだってわかりますよ。ところがそういった企業には資産や利益などと比較して高い値段が付けられているときます。それでむずかしくなるわけです。だから、このゲームが楽しくなっているわけですね。「他社よりも良い会社はどこなのか」、それをみつけるだけならば、おバカさんでも大儲けできるはずです。しかし価格が上昇し続けることで勝率も変化します。

私にはわかりきっていました。「株式市場は効率的な場所だから、それをしのぐことはだれにもできない」と私の同僚たちは教えられていました。しかしオマハにいたころに、他人より馬のことを熟知していた人たちがパリミュチュエル方式を打ち負かしていたのを私は知っていました(参考記事)。だから、その考えはバカげているとわかっていたのです。そして若いころにビジネス・スクールには一切近づきませんでした。異常な考えに汚染されなかったのは、そのおかげですね(笑)。

その説[=市場効率仮説]を信じたことはないですね。それに、エデンの園には口をきくヘビがいるなどと信じたこともありません。つまり、どうしようもないことを識別する才能はありました。ですが、特別なところはなにもなかったですよ。他人にもできないようなすばらしい眼識など、一切持ち合わせていません。他人よりも少しばかり徹底してバカなことを避けてきただけです。

他人は賢明であろうとしていますが、私がやっているのはバカなことをしないように努めるだけです。人生を歩む上でどうすべきなのか悟ったのです。「バカなことはせずに長生きする」、それだけです。しかしバカなことをしないでいるのは、たいていの人が想像する以上にむずかしいことですよ。

Q (Phil DeMuth): Financial economists in recent years have rediscovered that highly profitable, high quality companies are better investments than other companies. They try to figure out where this idea came from, it takes them back to Buffett, and then Buffett points to Munger. But this is an insight you had in the 1950s, or maybe the early 1960s, when you were an attorney. How did you come upon this idea? You weren't even Charlie Munger then.

[laughter]

Mr. Munger: Everybody with any sense at all knows that some companies are better than others. What makes it difficult is they sell at higher prices in relation to assets, and earnings and so forth, and that takes the fun out of the game. If all you had to do was figure out which companies were better than others, an idiot could make a lot of money. But they keep raising the prices to where the odds change.

I always knew that. They were teaching my colleagues that the stock market was so efficient that nobody could beat it. But I knew people who beat the pari mutuel system in Omaha by knowing more about horses than other people. I knew it was bull. When I was young I never went near a business school so I didn't get polluted by the craziness.

[laughter]

I never believed it. I never believed there was a talking snake in the Garden of Eden. I had a gift for recognizing twaddle, and there's nothing remarkable about it. I don't have any wonderful insights that other people don't have. I just avoided idiocy slightly more consistently than others.

Other people are trying to be smart; all I'm trying to be is non-idiotic. I've found that's all you have to do to get ahead in life, be non-idiotic and live a long time. It's harder to be non-idiotic than most people think.

2015年7月4日土曜日

2015年デイリー・ジャーナル株主総会(8)イーロン・マスクについて

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、イーロン・マスクとテスラモーターズの話題です。前回分はこちらです。また引用元の記事は、ひきつづき本シリーズ5回目の投稿と同じです。(日本語は拙訳)

<質問> 最近のことですが、イーロン・マスク氏のインタビュー映像をYouTubeで観ました。「あなたと昼食を共にした」と彼は言っていました。そのときにあなたは、テスラが失敗するありとあらゆる種類の理由を彼に言ったそうですね(笑)。

おそれいりますが、なぜテスラが失敗するとお考えになっているのか、ご教授頂けますか。またBYD社はそのことからなにが学べるでしょうか。

<マンガー> 自動車業界は非常に厳しいところですよ。競合が激しく、最高のクルマを作ろうとどの会社も考えています。すでにどの企業も巨大で裕福となっています。だからテスラの商売はし烈だと考えるわけです。イーロン・マスクは天才です。あの仕事をやる人物がだれかと問われれば、たぶん彼こそがその人なのでしょう。

しかし我々はバークシャーでこう発言しています。「天才として評判の高い人物が、経営状況が厳しいことで評判の企業を指揮するときは、勝ち残るのはおそらく企業の評判のほうだ」と。政府の支援がなければ、電気自動車を離陸させるのは実にむずかしい仕事ですよ。しかし中国ではこの国よりもずっとうまくいきます。空気が汚れていますからね。

彼にとって本当に必要なのは、この国全体が致命的な大気汚染に見舞われ、たくさんの人が死に至る状況です。そのようなひどいことがない以上、むずかしくなっていくと思いますよ。彼は天才ですが、そうあらねばならないでしょう。

Q: I recently watched an Elon Musk interview on YouTube, in which he said he had lunch with you and you had given him all sorts of reasons why Tesla would fail.

[laughter]

Would you be kind enough to educate us why you thought Tesla would fail, and what BYD [ticker: BYDDF] can learn from this?

Mr. Munger: I think the auto business is very difficult, very competitive, and everybody is going to make wonderful cars. Everybody already has enormous size and wealth. So, I regarded it as a tough business. Elon Musk is a genius, and so if anybody has a chance to do it, he probably is the man.

But we have a saying at Berkshire that when a man with a reputation for genius takes on a business with a reputation for tough operating conditions, it's the reputation of the business that's likely to prevail. Without government help, getting electric cars off the ground is really hard. In China, it works a lot better than it does here, because their air is worse.

What Elon Musk really needs is for the whole country to have a disastrous smog attack that kills a lot of people. Short of something terrible like that, I think it's going to be difficult. He's a genius, but is going to have to be.

備考です。イーロン・マスクに対するチャーリーの見立ては過去記事で取りあげています。

2015年6月28日日曜日

2015年デイリー・ジャーナル株主総会(7)アメックスについて

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、チャーリー・マンガーがアメックスに関する質問に答えます。前回分投稿のポスコの話題と主題が重なります。なお引用元の記事は本シリーズの5回目の投稿と同じです。(日本語は拙訳)

<質問> アメリカン・エキスプレスについておうかがいしたいのですが、近年になって同社のmoat[経済的な優位性]が狭まったとお考えですか。

<マンガー> コストコの契約を失ったのはよくなかったと思いますね。資本主義というものがいかに厳しいか、この件ももうひとつの事例です。他のどこかが喜んで安値を提示したにちがいありません。現代の資本主義社会では鉄壁の守りとみられる位置を占めるのがどれだけ厳しいか、まさに示しています。あらゆるものがむずかしくなっていくわけです。

すでにある程度儲けた人にとっては、まあそういうものだと思いますよ。アメリカン・エキスプレスは長期にわたって途方もない業績をあげて大きく成長しましたし、これからもますます繁栄するでしょう。しかし、かつてほどには楽ではありません。同社の大将は「ずっと大変だった」と言うと思います。たしかに彼は奮闘してきましたが、我々だってこの業界で懸命に漕ぎつづけました。デイリー・ジャーナル社の出版事業に対して、その頑張りがどれだけ役に立ったでしょうか。そうでしょう、ゲリー。狂ったように漕ぎましたよね。

<CEOのジェラルド・ソルツマン氏> はい、そう努めてきました。大変でした。

<マンガー> そうでしょう。それでどうなったかと言えば、縮小しっぱなしです。世の中というのは甘くないですよ。

Q: I'd like to get your thoughts on American Express [AMEX]. Do you think its moat has narrowed recently?

Mr. Munger: I don't think it was desirable that it lost its contract with Costco [COST]. Again, that's an example of what tough capitalism is. Obviously, other people are willing to do it cheaper. It just shows how tough a position that looks impregnable can be in modern capitalism. It's what makes everything difficult.

To those who already have some money, I think that's just the way it is, and American Express has had a long period of very extreme achievement and prosperity. I think they'll have a lot of prosperity in the future, but it doesn't look quite as easy as it once did. Now, the head guy would say it's always been hard, he's been battling hard, but we paddled hard here too, and what good did it do us in Daily Journal's print business? We paddled like crazy, didn't we Gerry?

Mr. Salzman: We tried. It was hard.

Mr. Munger: Yeah, what happened is you just keep receding and receding. Welcome to adult life.

備考です。コストコがアメックスとの提携をやめる件は、次のニュース記事が示しているもののようですね。VisaとCitiに変更とのことです。

Costco is replacing American Express with Visa and Citi (Business Insider)

2015年6月12日金曜日

2015年デイリー・ジャーナル株主総会(6)ポスコ社について

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、チャーリー・マンガーの質疑応答です。前回分と同様にPart2の記事から引用します。(日本語は拙訳)

<質問> デイリー・ジャーナル社が保有するポスコ社の株式についてどう考えておられるのか、お聞かせください。

<マンガー> 非常に興味深い事例ですよ。世界がいかに厳しいところなのか、実際に現われていますね。ポスコは世界中で最も効率的な製鉄会社です。非常に長い期間にわたって、自国内の市場をほぼ独占してきました。にもかかわらず、世界中のどこも持たない非常に重要な製鉄技術を有するにもかかわらず、ふつうの一般的な製鉄会社と同じようにポスコは製品を販売しているのです。

激しい競争がつづく現代の社会では、コモディティー化を避けるのは非常に難しいことです。ダウ・ケミカル社のようなところでもそうでした。博士号を有する化学者を何千人と擁していたものの、彼らが生み出した複雑な化学製品はすべてコモディティーと化してしまいました。ポスコを築いた人たちと同様に有能かつ明晰だった人たちが直面したのは、低調な市場や好ましくない価格といったことだったのです。

コモディティー化したビジネスで儲けを出すことがどれだけ難しくて危険か。また、巨大な優位性があると考えたもののうち、どれだけ多くの事業がコモディティー化しうるのか。この件はそういったことを示していますね。ポスコの例をあげたことで、あなたはこの会合に対してすばらしい貢献を果たしましたよ。どれだけ難しいことなのか、ポスコの秀逸な事例はまさに示しています。これはだれにとっても、考える材料になりますね。

Q: Would you give us your thoughts on the Posco [PKX] position in the Daily Journal Portfolio?

Mr. Munger: It's a very interesting example, as a matter of fact, that shows how hard the world is. That is the most efficient steel company in the world, and it had pretty close to a local monopoly of a whole country for a long, long time. In spite of that, in spite of having some very important steel technology they have that nobody else in the world has, Posco is selling like an ordinary commoditized steel company.

It's very hard to avoid being commoditized in high powered competition in the modern world. In places like Dow Chemical [DOW], have all our complex chemical products commoditized in spite of the fact they've got thousands of PhD chemists, and people as talented and brilliant as the people who created Posco just find the markets low and the prices bad and so forth.

It shows how hard and dangerous it is to make money in a commoditized business, and how many businesses that you formerly thought were hugely advantaged can be commoditized. So, you've done a wonderful service to this meeting by raising the case of Posco. Posco's an excellent example for everybody to think about. It really shows how hard it is.

チャーリー・マンガーに対して「日本のことを不勉強だ」と、以前の投稿で書いたことがあります。今回の質疑応答でもその一面が現われているように思えてなりません。ただし、製鉄業界やポスコ社や新日鉄について調べたことがほとんどないので、わたしのほうが事実を正しく把握できていないのかもしれません。そうだとすれば、すなおに謝りたいと思います。

ミクロな点でチャーリーに異議申し立てしましたが、マクロな視点でとらえれば今回もチャーリーの見解は的確だと思います。有用な科学技術や知識は、歴史上のあらゆる場所で分析・移転・流用・盗用されてきたはずです。「製品自体あるいは製造プロセスの優位性によって、いつまでも勝ち続けることはむずかしい」、この重要な忠告を忘れないようにしたいと改めて感じました。

2015年5月28日木曜日

2015年デイリー・ジャーナル株主総会(5)経済的な自由を得たい二十歳

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、チャーリー・マンガーの質疑応答です。Part2の記事から引用します。前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

Charlie Munger's 2015 Daily Journal Annual Meeting - Part 2 (Forbes)

<質問> インドから参りました。この場に臨席できて光栄です。投資によって経済的独立を果たしたいと考える二十歳の人間へ、ご助言をお願いします。

<マンガー> 私の頃には、投資を通じて成功を遂げるのはずいぶん簡単だったのです。合理的かつ規律に従っていれば、そして選び抜いた株式が税引き前で平均年率10%を後押ししてくれれば、です。これはかなりの追い風でしたよ。収入の範囲でやりくりし、節約して貯蓄に励み、賢く取り組むといったことで十分でした。ちょっとした規律に従って資金を蓄え、時が流れゆくうちに、やがてはそうなったものです。

もしこれからも株式指数が年率10%増加するのであれば、ただし実質ベースでそうはならないと思いますが、それ以上の成果をあげるのは相当難しいです。これははっきりしています。大型株に投資し続けていれば、ほとんどの人にはほぼ不可能なことがわかってきたと思いますよ。「やっぱりこれは無理だわ」とわかってから手を引くものですね。

私のやりかたはそれとは違いました。だからといって、私のやりかたを万人にはお勧めしません。私は自分の生き方として、自分のやりかたをしてきました。しかし、チャーリー・マンガーの文章を読むだけでだれでも金持ちになれる、とは思いませんね。そんなに楽勝ならば、この会場はフットボール場になっていましたよ(笑)。

<デイリー・ジャーナル社CEO> あなたは「金持ちになるには、良い取引が来た時に備えて当座預金に1,000万ドルをとっておくこと」と言っておられましたね。

<マンガー> そういえばハワード・アーマンソン[オマハ出身の実業家]も、腹をすかせた学卒の若者たちにそう助言していましたよ(笑)。

金持ちというのは、時に仰々しさを感じさせることがありますね。

Q: I came to be here from India. It is an honor to be here. What is your advice to a 20-year-old individual who wants to achieve financial freedom through investing?

Mr. Munger: Achieving success through investments has been pretty easy in my lifetime. If you were rational and disciplined, and you had a tailwind of a 10 percent per annum on average from carefully selected stocks going for you, pre tax, that was a big tailwind. If you saved your money, and you lived within your means, were shrewd and so forth, that was enough to take care of you. A little discipline in saving, and the passage of time will do it.

Now, if the world is going to get 10 percent out of indexes in the future, and I don't think it will, in real terms, getting more has proven to be quite difficult. Some of you who come along later are finding that if you stay in the big stocks, it's damn near impossible for most people. When things are damn near impossible, maybe you could stop trying.

That was not my system, but I do not recommend my system to everybody. I do, as a way of life, but I don't think all you have to do is read Charlie Munger and you'll get rich. If it were that easy, this place would be a football stadium.

[laughter]

Mr. Salzman, Daily Journal CEO: Charlie says the way to get rich is to keep $10 million in your checking account in case a good deal comes along.

Mr. Munger: By the way, that was the advice of Howard Ahmanson to a young bunch of starving graduates.

[laughter]

Rich people sometimes get a little pompous.

2015年5月4日月曜日

2015年デイリー・ジャーナル株主総会(4)かつて日本は輸出強国だった

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デイリー・ジャーナル社の株主総会の記事から、チャーリー・マンガーの質疑応答です。Part1の記事から引用しています(過去記事)。なお前回分はこちらです。(日本語は拙訳)

<質問者> 技術やその発展によって職場が奪われていく社会的変化を、どのようにお考えですか。

<マンガー> それこそ、ここで話題にしている事例ですよ。自由貿易を進めるなかで、良好なコミュニケーションやより効率的なコンテナ船などがあれば、新たな競争が生まれます。政府のおろかなシステムやマルサスの罠によって抑圧されていた非常に有能な人たちが、突如解放されたからですね。もちろん競争のせいで傷つく人もいます。かつてはその特権的な地位を占めていた人たちです。しかしそれはFRBが正しく行動しなかったせいではないです。政治家が不公平だったせいでも、金持ちが貧乏人を適切に遇しなかったせいでもないです。世界が変化したからです。自由貿易や現代技術を手放さなかったり、あるいは極貧にあえぐ農民を解放することをあきらめない以上は、当然ながら限られた教育しか受けていない勤勉な人たちの将来を害することにはなるものの、世界は変化していきます。それをとどめるのは非常にむずかしいことです。

それでも、しがみつこうとする人がいます。「政策を修正すれば対応できる」という考えです。これはギリシャがやろうとしていることですね。ギリシャの解決案は愚劣の極みです。働かない以上は儲からないわけですよ。アメとムチで導かなければならないのに、ムチがなければ全体としてうまく機能しません。

みずからをして金持ちに選ぶことなどできません。ばかげた考えです。もちろんですが、成功している社会では社会的な支援保障制度が整っています。しかし日本に起きたことを考えてください。彼の国はかつてアジアの強大な輸出国家でした。しかし中国と韓国が台頭し、ドイツも前進しました。突如として、それらの国が輸出強国となりました。

すばらしい独占的な地位を占めていても、もっと有能な他人が懸命に働くようになれば、自分のもうけは減ります。しょうもない経済学者らが、日本でFRB型のシステムを動かす方法などを探し続けてきました。それがどれだけばかげているか、考えてみてください。日本が後退した答えは、ずばりわかりきっています。彼らは強力な輸出国でしたが、当時はなかった大競争が生じたからです。日本は品質管理などの面で優れていました。そして他の国もおなじやりかたを覚えたのです。

韓国は自動車産業を一から始めました。毎週84時間労働を10年以上もやってきました。残業にはならないですよ。同時に韓国人の子供はみんな、小学校から帰宅したあとの午後や夜の4時間、家庭教師がつきっきりで勉強しました。教育ママのせいですね。そんな人たちに負けたからといって、驚くのは本物のバカだけですよ。(笑)

Q: What do you think about societal change, because of the labor displacement by technology and the accelerating of that.

Mr. Munger: That's an example of what I'm talking about. If you're going to have free trade and better communication, more efficient container ships and so forth, and there's all this new competition from very talented people who've been held down by stupid governmental systems and Malthusian traps and they're suddenly unleashed, of course that competition hurts the people who formerly were in the privileged position. It isn't because the Federal Reserve didn't do something right, or the politicians are unfair, or the rich people are mistreating the poor. The world has changed. Unless you're going to do away with free trade and modern technology and the liberation of these people who were working in penury on agriculture, of course that's going to hurt the prospects of hard working people with limited education, and it has. It's very hard to fix.

The people are still going, "All you have to do is tinker with the politics and you can fix it." That's what they tried to do in Greece. The Greek solution is idiocy. If we're going to prosper, we have to work. We have to have people subject to carrots and sticks. If you take away the stick the whole system won't work.

You can't vote yourself rich. It's an idiotic idea. Of course, the successful civilizations, they all have a social safety net. Look what happened in Japan. They were the export powerhouse of Asia. Up rose China and Korea, and Germany got way better. All of a sudden they're the export powerhouse.

When you have a wonderful monopolistic position, and then some more talented people work harder, of course you're less rich. These damned economists keep looking for ways to handle the federal reserve system in Japan or something. Think how stupid that is. The solution is really obvious of why they lost. They got huge competition they didn't formerly have when they were the export powerhouse. Japanese were better at quality control and so forth. Then other people learned to play the same game.

Koreans came up from nothing in the auto business. They worked 84 hours a week with no overtime for more than a decade. At the same time every little Korean came home from grade school, and worked with a tutor for four full hours in the afternoon and the evening, driven by these Tiger Moms. Are you surprised when you lose to people like that? Only if you're a total idiot.

[laughter]

チャーリーに対して残念に思うのは、ミクロの部分で日本を不勉強な点です。特に中国に対しては、盲目的なバイアスがかかっているようにも感じられます。一方でもっと残念なのは、大局的な視点でみるとチャーリーの指摘が正しい点です。伸びしろという面で先行者は不利な上、局面を打開するリーダーや統治機構や制度や社会的風土がこの国には育っていないように思います。もちろん、部分的にはすばらしい人材や組織もあるでしょうが、全体的には潜在能力が発揮されていない国だと思います。すべてを悲観してはいませんが、楽観できる部分も多くない。それが日本に対する個人的な見解です。